Все о высокодоходных облигациях. Почему их называют мусорными?

Облигации

Один из вариантов инвестирования на фондовом рынке — покупка высокодоходных облигаций. Такие бумаги также часто называют мусорными или бросовыми, что намекает на их невысокую надежность.

Соответствуют ли «мусорные» облигации своему названию, какими достоинствами и недостатками для инвестора они обладают, разберемся в этой статье.

Что такое высокодоходные (мусорные) облигации

К мусорным относят долговые инструменты с высоким уровнем купонных выплат и кредитным рейтингом ниже инвестиционного уровня.

Существует несколько вариантов англоязычных названий для такого рода ценных бумаг:

  • junk bonds (наиболее часто употребляемое),
  • speculative-grade bonds,
  • high-yield bonds,
  • non-investment-grade bonds.
Посмотрите условия этих брокеров:

К мусорным облигациям относят обязательства с прибыльностью выше среднерыночного уровня. Кредитный рейтинг таких облигаций, присваиваемый одним из ведущих мировых рейтинговых агентств, хуже инвестиционного (ниже значений Ba/ВВ) или отсутствует вовсе.

значения рейтингов
Обозначения кредитных рейтингов большой тройки международных рейтинговых агентств.

На следующем изображении показано сравнение исторической доходности по высокодоходным облигациям и казначейским 10-летним бумагам:

сравнение исторической доходности по высокодоходным облигациям и казначейским 10-летним бумагам

Мнение эксперта
Блогер, частный инвестор, руководитель проекта real-investment.net
Не существует однозначных критериев, на основании которых можно было бы отнести облигацию к классу мусорных. К примеру, иностранные инвесторы рассматривают почти все российские корпоративные облигации в качестве бросовых. Исключение составляют бумаги, выпущенные компаниями из небольшой группы голубых фишек.

Кто и зачем их выпускает?

Эмиссия мусорных облигаций – способ аккумулировать дополнительные средства для поглощения другой компании или развития собственного бизнеса. Это не самый дешевый способ привлечения капитала. Банковские кредиты и старшие обеспеченные облигации (senior bonds) позволяют занимать средства на гораздо более привлекательных условиях.

Однако возможности привлечения столь недорогого финансирования ограничены обстоятельствами:

  • Банки и институциональные инвесторы на фондовом рынке требуют обеспечения по своим вложениям. Они не могут позволить себе чрезмерные риски, а потому в случае банкротства эмитента хотят иметь гарантии возвращения средств.
  • В инвестиционном сообществе есть стандарты, согласно которым уровень задолженности компании по отношению к EBITDA (прибыль до вычета налогов, амортизации и процентов по займам) не должен быть больше в 5-6 раз.

Типичные эмитенты бросовых облигаций:

  1. Крупные или средние компании, которые в силу неудовлетворительного финансового положения не в состоянии привлечь средства банков или консервативных инвесторов фондового рынка. Для таких компаний выпуск высокодоходных бумаг — единственная возможность найти недостающие деньги.
  2. Инициаторы сделок по слияниям и поглощениям (в том числе враждебным). В данном случае финансовое положение эмитента обычно устойчиво. Однако специфика слияний и поглощений связана с высокими рисками. При этом консервативные покупатели облигаций устанавливают лимиты на объем рискованного финансирования. Поэтому инициаторы поглощений увеличивают кредитный рычаг и потенциальную прибыльность сделки за счет мусорных облигаций. Эмиссия бросовых бумаг позволяет быстро мобилизовать недостающие финансовые средства, не оглядываясь на жесткие требования консервативных кредиторов.
  3. Молодые компании, в силу непродолжительной деятельности не имеющие авторитета у кредиторов и доступа к дешевым ресурсам. Полученные от выпуска облигаций средства направляются на развитие бизнеса.

Обратите внимание! Банки редко соглашаются финансировать сделки по слияниям и поглощениям более чем на 50% (2,5-3 кратное отношение к EBITDA).

На следующей картинке представлена ориентировочная структура финансирования сделки по корпоративному поглощению.

ориентировочная структура финансирования сделки по корпоративному поглощению

В данном случае бросовые облигации обеспечивают 15% от общего объема средств.

К высокодоходным могут относиться не только корпоративные обязательства, но и облигации государств, испытывающих финансовые трудности. В качестве примера можно привести греческие облигации, доходность по которым на пике долгового кризиса 2010-2012 гг. достигала 25%. После стабилизации финансового положения Греции купонные выплаты по 25-летним облигациям не превышают 5-6%.

Когда ставки по облигациям надежных эмитентов находятся на практически нулевой отметке, возрастает спрос на более рискованные инвестиционные инструменты, к числу которых относятся «мусорные» облигации.

Исторический экскурс

Высокодоходные бумаги на фондовом рынке появились еще в 19 веке. Однако до конца 70-х годов прошлого столетия рынок был слаборазвит, высокодоходные облигации выпускались лишь эпизодически и только крупными компаниями.

Ситуация изменилась с появлением во главе подразделения инвестиционного банка Drexel Burnham Lambert амбициозного финансиста Майкла Милкена. Разработанная им модель показала более низкую вероятность дефолта в сравнении с потенциальной прибылью при инвестициях в высокодоходные облигации. При средней доходности 14,5% уровень дефолтов не превышал 2%. Милкен поставил выпуск мусорных облигаций на поток и за несколько лет их ежегодная эмиссия выросла с десяти до ста и более миллиардов долларов.

Сотни малоизвестных компаний получили недоступное им ранее финансирование. В числе эмитентов высокодоходных бумаг были такие ставшие в будущем крупными компании, как CNN, MCI Communication и MGM Mirage. Даже респектабельная Hilton использовала бросовые бумаги для привлечения капитала на строительство отелей.

Благодаря посредничеству на созданном им огромном рынке Майкл Милкен в течение нескольких лет стал миллиардером, а Drexel Burnham Lambert вошел в число крупнейших американских инвестбанков. Майкла прозвали «королем бросовых облигаций». В тот период никто кроме него не мог в течение дня мобилизовать для клиента несколько миллиардов долларов.

За годы успешной деятельности Милкен нажил множество врагов в инвестиционном сообществе и обратил на себя пристальное внимание финансовых регуляторов. В конце 80-х Милкена уличили в инсайдерской торговле и осудили на тюремный срок, а банк Drexel Burnham Lambert разорился. Последовавшее за этим повышение процентных ставок и кризис ссудно-сберегательных ассоциаций довершили разрушение рынка бросовых облигаций.

Однако уже к концу 90-х годов рынок рисковых долговых бумах возродился. Произошло это благодаря законодательным изменениям и созданию более надежных механизмов контроля за эмитентами. Участниками процесса стали не только инвестиционные, но и коммерческие банки, а также крупные институциональные инвесторы.

развитие рынка мусорных облигаций

С тех пор, за исключением короткого периода краха доткомов, рынок «мусорных» облигаций бурно развивался. Ипотечный кризис 2008-09 гг., замедлил эмиссию бросовых бумаг, однако уже в 2012 году объем ежегодных выпусков превысил 300 млрд. долларов. В последующие годы объем эмиссии стал уменьшаться, что связано с политикой дешевых денег большинства стран мира и упростившимся доступом к кредитованию.

Обратите внимание! По многолетним наблюдениям рыночных аналитиков рост рынка высокодоходных долговых бумах указывает на оптимизм инвесторов относительно экономического роста.

 

Преимущества и недостатки для инвестора

Более привлекательная процентная доходность в сравнении с бумагами высокого инвестиционного уровня. К примеру, компания с наивысшим рейтингом AAA в состоянии привлечь ресурсы по ставке LIBOR (Лондонская ставка межбанковского предложения) + 0,8%. Актуальная на август 2021 года ставка LIBOR составляет 0,24%. Таким образом, стоимость привлечения средств для корпорации уровня Procter & Gamble едва превысит 1% годовых. Компания с рейтингом D (самый низкий из возможных) будет вынуждена согласиться на условия LIBOR+14,0%. Ориентировочная стоимость заимствований на рынке junk bonds представлена ниже в таблице.

RatingLIBOR +, (%)
D14,0
C12,7
CC11,5
CCC10,0
B-8,0
B6,5
B+4,8
BB3,5
BBB2,3
A-2,0
A1,8
A+1,5
AA1,0
AAA0,8

Облигации выпускаются на срок 5-10 лет. Если в течение этого времени финансовое положение заемщика улучшится, рыночная стоимость бумаг вырастет и прибыль их владельцев увеличится.

Инвесторы в облигации имеют приоритет перед акционерами при разделе имущества предприятия в случае его банкротства. В результате владелец бросовых бумаг получает возможность компенсировать хотя бы часть своих убытков при неудачном развития событий.

Несмотря на риски, бросовые облигации исторически приносят больше прибыли в сравнении с обеспеченными низкодоходными бумагами (графики ниже в доказательство).

Высококачественные (Aaa) корпоративные облигации США во время рецессий (серая область)
Высококачественные (Aaa) корпоративные облигации США во время рецессий (серая область)
Мусорные (CCC и ниже) облигации США во время рецессий (серая область)
Мусорные (CCC и ниже) облигации США во время рецессий (серая область)

Дефолт заемщика. При негативном сценарии инвестор рискует потерять большую часть вложенных средств или даже все 100% инвестиций. К примеру, Кодекс о банкротстве США предусматривает приоритет обеспеченных займов (банковские кредиты, обеспеченные облигации) по взысканию долга. Лишь после полного удовлетворения требований старших кредиторов наступает черед держателей необеспеченных бумаг, к которым относятся бросовые облигации.

Задержка выплат (технический дефолт).

 

Низкая ликвидность бумаг.

Повышение процентных ставок. Спрос на высокодоходные долговые обязательства растет в период низких процентных ставок у крупнейших центральных банков — ФРС, Банка Японии и ЕЦБ. Рост ключевой ставки приводит к увеличению доходности по облигациям инвестиционного уровня, что уменьшает привлекательность высокодоходных бумаг.

Экономический кризис. Рецессия заставляет инвесторов занимать более консервативные позиции. Крупные институциональные игроки избавляются от рискованной части портфеля и переводят активы в более безопасные инструменты.

Мнение эксперта
Блогер, частный инвестор, руководитель проекта real-investment.net
Высокодоходные облигации привлекательны с точки зрения получения дохода. Однако не стоит выделять на них значительный капитал. Рекомендуется придерживаться ограничения в 10-15% от общего размера доли облигаций вашего портфеля.

Иностранные мусорные облигации

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» ограничивает круг лиц, которым разрешено инвестировать в иностранные ценные бумаги. Желающий вложиться в высокодоходные облигации должен иметь статус «квалифицированного инвестора». Если такого статуса у клиента нет, брокер не имеет права выполнять его поручения.

Чтобы стать «Квалифицированным инвестором», необходимо соответствовать любому из перечисленных ниже условий:

  1. Владеть или управлять активами на сумму свыше 6 миллионов рублей.
  2. Обладать двухлетним стажем работы в компании, лицензированной для торговли финансовыми инструментами.
  3. Совершать сделки с финансовыми инструментами не реже одного раза в месяц в течение прошлого года. При этом общая сумма сделок не должна быть меньше 6 миллионов рублей в год.
  4. Иметь высшее экономическое образование и любой из перечисленных далее аттестатов: FRM, CIIA, CFA, страхового аудитора, Федеральной Службы по Финансовым Рынкам.

Более доступный вариант — покупка облигаций у иностранного брокера или у российской брокерской компании, имеющей зарубежную регистрацию. Российские брокеры (например, BCS или Finam) с иностранными филиалами не подпадают под действие российского законодательства, а потому могут не обращать внимание на статус инвестора.

 

Фонды

Чтобы уменьшить риски инвестирования некоторые инвесторы предпочитают не облигации отдельных эмитентов, а фонды ETF (Exchange Traded Fund).

ETF представляет собой инвестиционный фонд, инвестирующий средства пайщиков в бумаги множества эмитентов высокодоходных облигаций. Некоторые из наиболее доходных ETF приносят своим инвесторам 12-15% годовых.

Результаты работы лучших фондов можно увидеть на картинке ниже:

Результаты работы лучших фондов etf

Облигации российских эмитентов

В 2018 году Центробанк пересмотрел стратегию на низкую ключевую ставку. В связи с этим привлекательность высокодоходных облигаций в России уменьшилась.

Высокодоходные обязательства, особенно с учетом российских реалий, нельзя назвать категорией с четкими рамками. Долговые бумаги одной и той же компании могут быть стабильны сегодня, а уже завтра стать «мусорными». К примеру, один из выпусков МФО «Домашние Деньги» 2017 года рассматривался аналитиками в качестве достаточно надежных, хотя и высокодоходных облигаций (18% годовых). Прошло меньше года и «Домашние Деньги» объявили дефолт.

 

Другой пример – облигации АФК «Система», находившиеся в 2017 под сильным давлением административного характера из-за конфликта с государственной «Роснефтью». Однако после разрешения конфликтной ситуации облигации резко возросли в цене, что принесло инвесторам значительные прибыли.

В настоящее время на российском рынке представлено несколько десятков выпусков, которые можно отнести к высокодоходным. Поиск на сайте rusbonds.ru дает 46 результатов по выпускам с купонной доходностью, превышающей 15% годовых:

Поиск на сайте rusbonds.ru

В качестве примера можно привести компанию «Брокеркредитсервис», которая выпустила бумаги с доходностью 15% годовых в иностранной валюте.

Другой российский эмитент – ОАО «Электроаппарат» выплачивает по своим облигациям 20% годовых, но уже в рублях.

Оценка качества

При оценке рисков инвестору рекомендуется обращать внимание на следующие обстоятельства:

  1. Уровень задолженности заемщика. Чем выше закредитованность, тем меньше шансы эмитента на перекредитование в случае возникновения финансовых трудностей. Относительно безопасным уровнем задолженности считается ситуация, когда долг не превышает трех годовых EBITDA.
  2. Соотношение между активами и долгом компании. Чем выше доля активов, тем ниже риски.
  3. Доказанная способность бизнеса генерировать надежный денежный поток.
  4. Кредитный рейтинг заемщика. Хотя наличие неплохого рейтинга не гарантирует от дефолта в будущем, его наличие — позитивный индикатор.
  5. История купонных выплат эмитента. Отсутствие в прошлом случаев дефолта уменьшает риски инвесторов.
  1. Наличие команды менеджеров, доказавшей свою успешность в прошлом.
  2. Вовлеченность эмитента в судебные процессы. При наличии значительных судебных претензий, будущее компании может оказаться под вопросом.
  3. Наиболее надежные эмитенты работают в отраслях, не носящих ярко выраженного циклического характера. Примеры рискованных отраслей – строительство, туризм, авиаперевозки. Циклические отрасли преуспевают в хорошие времена, но резко снижают показатели в периоды кризисов.
  4. Возможность государственной поддержки эмитента. Крупные системные корпорации с большой вероятностью получат помощь государства в случае кризиса.
 

Указанные рекомендации — основные, но не исчерпывающие. Существует множество обстоятельств, способных повлиять на развитие того или иного бизнеса. К примеру, сложно прогнозировать такие обстоятельства, как:

  • попадание компании или страны под международные санкции;
  • изменение цен на сырье;
  • принятие государством законодательных актов, меняющих деловую среду.

Также следует учитывать региональные особенности. К примеру, американская статистика по бросовым облигациям показывает большее количество дефолтов в сравнении с европейской. Это связано не только со склонностью европейских властей помогать бизнесу, но и с традиционным консерватизмом инвесторов в Европе.

Особенность России — специфическое законодательство по банкротству. Даже будучи финансово несостоятельной, компания может продолжать работу без объявления себя банкротом. Имеются особенности применения законов и в банковской сфере, где некоторые банки сообщают инвесторам о наступлении дефолта уже после лишения их лицензии и начала процедуры санации.

Что делать в случае неплатежеспособности эмитента

На случай если эмитент перестал обслуживать задолженность, предусмотрены такие процедуры:

  1. На следующий день после пропуска выплаты автоматически объявляется технический дефолт.
  2. Компания имеет две недели на погашение задолженности.
  3. В течение трех месяцев эмитент имеет право решить разногласия с кредиторами в досудебном порядке.

Как только эмитент заявил о свое неплатежеспособности, инвестору рекомендуется отправить по адресу этой компании письмо с требованием погасить долг. Брокер обязан выдать клиенту оригиналы выписки и справку о состоянии счета, а также оказать помощь с шаблонами, реквизитами и адресом эмитента. Если по истечении трехмесячного срока выплаты не получены, начинается процедура банкротства, в ходе которой реализуются активы должника.

По российским законам владельцы корпоративных облигаций находятся на предпоследнем месте в очереди кредиторов, опережая только акционеров. Имущество банкрота редко покрывает весь объем требований, поэтому для кредитора чаще всего оптимальный вариант — продажа проблемных облигаций с существенным дисконтом.

 

Покупая облигации банков, рекомендуется избегать субординированного долга, выпускаемого для увеличения капитала. Специфика банковского бизнеса состоит в том, что пассивы банка значительно превышают его капитал. В результате выпускаемые обязательства ничем не обеспечены. Вовсе не обязательно заемщик столкнется с финансовыми трудностями.

К примеру, высокодоходные выпуски «Тинькофф», «Хоум Кредит Банк» и «Ренессанс» были успешно погашены. Однако в случае отзыва лицензии (что не раз случалось с российскими банками) вернуть полную стоимость долга чаще всего будет невозможно.

Налогообложение

Инвестирование в мусорные облигации имеет налоговые последствия. До 2021 года размер налога зависел от размера ставки по купону. Например, если купон не превышал 11% годовых, инвестор освобождался от налогообложения.

Начиная с 1 января 2021 года налоговые резиденты России платят НДФЛ по ставке 13%. Обстоятельства покупки и доходность бумаги больше значения не имеют.

Налог от купонного дохода, полученного от иностранных эмитентов, позволяет зачесть налоги, уплаченные в другой юрисдикции. Такая возможность имеется в том случае, если у страны-источника поступления средств есть соглашение с РФ об урегулировании двойного налогообложения. При наличии соглашения НДФЛ уменьшается на сумму налога, уплаченного в другом государстве.

Где найти информацию по мусорным облигациям

Сведения по актуальным выпускам мусорных облигаций содержится в следующих источниках:

  • торговые терминалы брокеров;
  • сайты фондовых бирж;
  • аналитические обзоры информационных агентств (Bloomberg, Thomson Reuters, РБК и др.), а также на авторитетных сайтах, посвященных финансовым рынкам (Marketwatch, WSJ, The Motley Fool).

Подробную информацию по российским эмитентам можно получить на специализированных ресурсах типа Rusbonds.ru. Сравнить потенциальную доходность бумаг можно на этом же сайте при помощи онлайн-калькулятора.

Еще один ценный источник информации на русском языке – сайт Cbonds.ru

По индексным фондам американского рынка главным источником информации является Solactive USD High Yield Corporates Total Market Index.

На сайте etfdb.com среди множества предложений можно выбрать подходящий фонд ETF. Существует возможность фильтрации поиска по купонной доходности, размерам активов, показателю оборота по бумагам. Также указываются сводные рейтинги, анализируется вероятность наступления дефолта. Для получения всего объема информации необходима регистрация на сайте.

Источники и справочные материалы

[download-attachments id=»»]

Заключение

Покупка бросовых облигаций приносит большую прибыль в сравнении с традиционными долговыми бумагами. Однако не следует забывать о рисках, поскольку более высокие выплаты связаны с повышенной вероятностью дефолта.

Руководитель проекта real-investment.net, частный инвестор, блогер, автор статей, выпускающий редактор.

Оцените автора


Настоящее инвестирование
Добавить комментарий