По своей природе облигация представляет собой займ: покупатель долговой бумаги одалживает средства эмитенту. Одна из ключевых признаков займа – возвратность. В случае с облигацией возврат осуществляется путем погашения облигаций через заранее известное время.
Однако не так давно на российском рынке появились бессрочные облигации, возврат средств по которым не предусмотрен вовсе. В этой статье мы рассмотрим особенности этого финансового инструмента.
Что такое бессрочные облигации
На Западе бессрочные долговые бумаги называют Perpetual bond (вечная облигация) или Consol (сокращение от consolidated annuities).
Главная особенность «консоли» состоит в том, что при ее покупке инвестор не может рассчитывать на выкуп со стороны эмитента. Единственный способ для инвестора вернуть вложенные средства – реализовать облигацию на вторичном рынке.
Из бессрочности может быть исключение: эмитент имеет право на выкуп долговых бумаг, если он этого захочет. Такая возможность должна быть изначально закреплена в проспекте эмиссии. Реализации права на выкуп осуществляется через call-опцион.
Колл-опцион по облигациям (англ. call option – опция требования) – это процедура, с помощью которой эмитент имеет право выкупить долговые бумаги в заранее назначенную дату. Погашение по колл-опциону всегда осуществляется в интересах эмитента, а вот желание инвестора в расчет не принимается.
По своим характеристикам бессрочные облигации похожи и на обычные облигации, и на привилегированные акции. Как и по обычным облигациям держателям вечных долговых бумаг положена регулярная выплата купона. Как и в случае с привилегированными акциями эмитент не обязан возвращать инвестору полученные от него средства.
Немного особняком от бессрочных облигаций стоят столетние бонды. Формально они не являются бессрочными. Однако из-за столь большого срока заимствования их относят к классу вечных.
Размер купона по бессрочным долговым обязательствам выше, чем по обычным облигациям. Это связано с большим риском, связанным с вложениями в такие бумаги.
Купон по бессрочным бондам может быть:
1. Фиксированным
Подавляющее большинство вечных обязательств имеют фиксированную ставку.
2. Плавающим (переменным)
Размер купона привязывается к какому-либо индикатору, например, к ставке по казначейским бумагам.
Зарубежный опыт
Впервые бессрочные облигации были предложены в 1648 году коммунальными управлениями в Нидерландах. Бумаги до сих пор находятся в обращении.
В 1753 году опыт голландцев перенял Банк Англии. Вечные бонды этого банка до недавнего времени торговались на Лондонской фондовой бирже, принося держателям 2,5% годовых.
Успешный опыт Великобритании вдохновил других эмитентов на выпуск вечных долговых бумаг. Уже в первой половине 20 века облигации без даты погашения выпустили такие страны, как Мексика, Германия и Филиппины. Позднее такие бумаги выпускали и другие государства, в том числе Китай, Португалия и Мозамбик.
Корпоративным заемщикам также понравилась идея бессрочных выпусков. Особенно распространены подобные корпоративные бумаги в США, Великобритании, Германии, Испании, Индии и Южной Корее.
Некоторые компании выпускают столетние облигации. Из-за огромного срока обращения такие бонды также воспринимаются участниками рынка, как вечные. Среди эмитентов столетних консолей такие «голубые фишки», как Coca-Cola, IBM и Walt Disney Company.
Несмотря на многие преимущества консоли так и не стали доминирующим способом привлечения капитала. Уже к 30 годам 19 века федеральные власти США выкупили все бессрочные обязательства. Великобритания выкупила большую часть вечных бондов в 1888 году. В 1923 году британский парламент разрешил всем инвесторам в любой момент предъявлять облигации 1753 года к погашению.
Последние вечные обязательства этого выпуска были выкуплены в 2015 году. Во всех случаях отказ от бессрочных обязательств был продиктован желанием экономить средства в периоды низких процентных ставок.
Российская практика
Первые бессрочные облигации на российском рынке предложил банк «ВТБ» в 2012 году. Средства были привлечены по ставке купона 10-летних казначейский облигаций США плюс 806 базисных пунктов. В том же году были выпущены вечные бонды «Газпромбанка», но уже с премией в 710 базисных пунктов.
По состоянию на январь 2022 года на российском рынке находятся в обращении 35 выпусков вечных облигаций. Общий размер всех эмиссий – около 7 млрд. долларов. Почти все выпуски относятся к субординированным бумагам банковских институтов. В России именно банки – основные эмитенты таких бумаг, что связано с законодательными ограничениями, существовавшими до недавнего времени.
Большинство выпусков представлено в виде еврооблигаций, номинированных в американских долларах. В качестве примера можно привести облигации таких финансовых учреждений, как «Газпромбанк», «Тинькофф Банк», «Промсвязьбанк», «Альфа-банк» и «ВТБ». Трое из перечисленных эмитентов предложили бонды с фиксированной ставкой, а «ВТБ» и «Газпромбанк» – с плавающей. Размер плавающего купона привязан к ставке по казначейским облигациям США плюс премия.
До 2016 года на российском рынке не было вечных облигаций, номинированных в рублях. Первым стал выпуск «Россельхозбанка», продавшего инвесторам субординированные бессрочные бумаги на 5 млрд. рублей.
Особенностью вечных облигаций от «Россельхозбанка» было не только то, что они предлагались за рубли, но и тип инвесторов. Впервые к покупке бессрочных долговых бумаг стали привлекаться инвесторы из числа физических лиц: их доля в объеме привлеченных средств стала более 15%.
Рублевые бонды «Россельхозбанка» сразу же вызвали большой интерес на рынке: в какой-то момент их цена на 35% превышала номинал. Причина повышенного спроса – ставка по купонным выплатам, составляющая 14% годовых. В дальнейшем произошло снижение интереса инвесторов, но стоимость бумаг все еще была выше номинальной.
Еще одно изменение последнего времени – появление на рынке бессрочных облигаций нефинансовых компаний. Первой из них стал «Газпром», разместивший в октябре 2020 года бессрочные бумаги в евро и долларах. Опыт оказался успешным и в 2021 году компания пошла на еще одну эмиссию – на этот раз рублевую.
В 2020 году решение эмитировать вечные бонды приняла РЖД. Компания заняла у инвесторов 150 млрд. рублей.
Государственное регулирование
Успешный опыт Россельхозбанка заставил и других рыночных игроков задуматься о выпуске бессрочных обязательств. Например, Сбербанк России планировал привлечь за счет использования такого инструмента 150 млрд. рублей. Причем распространять бумаги планировалась через несколько тысяч отделений по всей стране. Однако выпуск так и не состоялся по причине сопротивления ЦБ РФ.
Мегарегулятор был против продажи слишком рискованного продукта неквалифицированным инвесторам. В 2018 году Банк России выпустил указание, призывающее банки распространять бессрочные облигации исключительно среди квалифицированных инвесторов.
В конце 2018 года вступили в силу поправки в закон «О рынке ценных бумаг», разрешившие выпускать бессрочные облигации не только банкам, но и нефинансовым компаниям. Законодатели установили ряд ограничений для потенциальных эмитентов:
- Не менее чем 5-летний опыт размещения облигаций.
- Не было отмечено нарушений по обязательствам перед инвесторами.
- Наличие самого высокого рейтинга по российской рейтинговой шкале.
- Эмиссия бессрочных облигаций должна быть одобрена по крайней мере 95% голосов акционеров.
- Приобретать вечные долговые обязательства могут только квалифицированные инвесторы.
Преимущества и недостатки
Вечные облигации имеют целый ряд привлекательных характеристик, как для инвесторов, так и для эмитентов.
Для инвесторов
Источник пожизненного стабильного дохода. Выплаты по консолям надежнее в сравнении с дивидендами по привилегированным акциям.
Инвестиции в облигации выгоднее депозитных вкладов (особенно валютных, доход по которым близок к нулю).
Более высокая ставка по сравнению со стандартными облигациями.
Инвесторы с «длинными» деньгами (например, пенсионные фонды) покупают такие бумаги на десятилетия. Это позволяет избежать лишних транзакционных издержек и затрат на ведение активной инвестиционной деятельности.
Возможности спекулятивного заработка для краткосрочных инвесторов. При повышении процентных ставок стоимость облигаций падает, особенно это касается долгосрочных обязательств. Снижение цен делает их привлекательными объектами для инвестиций. Как только рынок восстановится, спекулятивный инвестор может с выгодой перепродать облигации на вторичном рынке.
Привлекательность в периоды стабильно низкой ключевой ставки.
Высокая чувствительность к повышению процентных ставок по сравнению с обычными облигациями. Чтобы не понести убытки, краткосрочный инвестор должен уметь прогнозировать развитие рынка. В связи с этим такие бумаги не рекомендуется покупать, не имея соответствующего опыта и квалификации.
Высокая номинальная стоимость консолей, что делает их труднодоступными для большинства инвесторов.
Риск убытков в случае, если эмитент решит конвертировать долг в капитал компании.
Право эмитента на принудительный выкуп по номинальной стоимости через определенный срок.
Относительно невысокая ликвидность. Основные покупатели подобных бумаг – крупные институциональные инвесторы, нечасто меняющие позиции в своих портфелях.
Вечные облигации, как правило, необеспеченные. Держатели такого типа бумаг имеют более низкий приоритет в очереди кредиторов по сравнению с инвесторами в обеспеченные облигации. Также более приоритетными правами обладает государство и работники предприятия.
Политические риски. Даже при хорошем качестве заемщиков существуют дополнительный негатив, связанный с существующими и потенциальными санкциями. Это оказывает давление на рынок облигаций.
Недостаточная капитализированность российской банковской системы. По сравнению со многими другими рынками (например, турецким) уровень капитализации банков в России ниже. Этот фактор влечет риск конвертации бумаг в капитал при возникновении проблем у банков.
Для эмитентов
Нет необходимости погашать облигации. Благодаря этому компания может направить больше средств на развитие бизнеса. По этой же причине консоли пользуются спросом у заемщиков-государств, так как при выкупах речь может идти о десятках миллиардах долларов. Например, в федеральном законодательстве США есть норма, по которой при достижении потолка госдолга разрешается выпуск исключительно бессрочных обязательств.
Сокращение издержек на перевыпуски бумаг. Отпадает необходимость в дополнительной оплате юристов, брокеров, появляется возможность сэкономить на транзакционных и административных затратах.
Банкам разрешено включать вечные бонды в капиталы первого и второго уровня, тем самым увеличивая собственные активы и кредитные портфели.
Особенности учета по МСФО (международные стандарты финансовой отчетности) позволяют включать в состав долга 50% от выпуска бессрочных бумаг. В результате отчетность компании выглядит более привлекательно не только для акционеров, но и для банков. Последние имеют право потребовать срочного погашения долга, если он станет слишком высоким по отношению к EBITDA (прибыль до уплаты налогов, процентов и амортизации).
Возможность направлять средства, полученные от эмиссии консолей, на погашение других обязательств. Благодаря указанной выше особенности учета по МСФО в этом случае можно, увеличивая фактическую задолженность, снизить бухгалтерский показатель долга в отчетности.
Если эмитент выпустит консоли с фиксированным купоном в период «дешевых» денег, он будет выплачивать невысокий процент даже после повышения ставки.
Для непубличных компаний выпуск бессрочных облигаций может быть аналогом выхода на IPO, так как этот тип активов похож на привилегированные акции. При этом владельцы бизнеса не размывают свой контроль за компанией.
Эмитент имеет право предусмотреть в проспекте эмиссии колл-опцион, дающий право на выкуп долговых бумаг.
По мнению многих участников рынка время бессрочных облигаций еще не наступило. Крупным эмитентам доступны другие источники финансирования, а у банков наблюдается избыточная ликвидность.
Бессрочные бумаги выгодны, когда ставки низкие. При повышении базовой ставки обслуживание долга может стать обременительным.
Налогообложение
Любые доходы, полученные в результате владения бессрочными облигациями, подлежат налогообложению. Ставка НДФЛ – 13%. Компенсировать взимание подоходного налога можно, используя ИИС. Льгота по долгосрочному владению на купоны не действует.
Как купить или продать
Далеко не все инвесторы собираются владеть вечными бондами в течение десятилетий.
Как продать:
- Реализовать их на вторичном рынке по текущей цене. Сделать это можно в любой момент на бирже через вашего брокера.
- Дождаться колл-опциона с выкупом по номиналу.
Как купить:
- На первичном рынке во время публичного или частного размещения бондов. Способ подходит только для крупных инвесторов.
- На вторичном рынке.
Правом покупки бессрочных долговых бумаг наделены инвесторы со статусом квалифицированного инвестора. Покупателями могут быть как юридические, так и физические лица.
Для купли-продажи облигаций на вторичном рынке нужно обратиться в брокерскую компанию. Сделать это можно в офисе брокера или на его онлайн-платформе. После заключения договора или регистрации в системе и зачисления средств инвестор может приступать к сделке.
Рекомендации инвесторам
При вложениях в бессрочные долговые инструменты рекомендуется придерживаться нескольких правил:
Обращать внимание на размер купона. Доходность по консолям должна быть выше, чем по обычным облигациям.
Если речь идет об инвестициях в долговые бумаги банка, следует изучить вопрос о достаточности его капитализации. Недокапитализированный банк, к которому есть вопросы со стороны регуляторов, в будущем может стать источником проблем для инвестора.
Изучать нормы по списанию капитала для банков. Новые облигации считаются более рискованными по сравнению со старыми выпусками. Причина в том, что общеевропейские нормативы «Базель III» ужесточили требования к качеству банковских активов.
Избегать малоизвестных эмитентов, не имеющих высокого кредитного рейтинга.
Не выделять слишком значимую долю средств на инвестиции в бессрочные бумаги.
Быть в курсе графиков колл-опционов со стороны эмитентов.
Источники и справочные материалы
[download-attachments title=»»]Заключение
Бессрочные облигации остаются нишевым инвестиционным продуктом. Для рядового инвестора такое вложение рискованно, требует квалификации и приличного капитала. Чаще всего вечные облигации покупают крупные долгосрочные инвесторы, не заботящиеся об изменениях конъюнктуры. Также этот тип активов подойдет опытным спекулянтам, умеющим прогнозировать рыночные тенденции.
